2011年岁末

，红火了数年的PE（私募股权基金）市场逐步放慢了投资节奏
，国内一线人民币PE们似乎集体感受到了寒流来袭。

多位业内人士向《环球》记者证实，2011年末以来，九鼎、深创投、开云电子创投、松禾等国内一线PE不约而同地做了同一件事

，放松对投资经理的投资任务数要求
，大幅度提高项目要求。

知名PE的动作无疑具有风向标的作用，这个趋势随后也传染给一些小型的人民币PE。

“去年下半年开始，我们看了三十多个项目，但一个都没有投，市场太不明确了
。”一位上海小型PE合伙人对本刊记者说，“现在谈好了年后要投的一个项目，税前利润就达到2个亿
，成长性也不错
。这样的项目才终于过了公司的投资委员会这关。”

这股风潮如果持续下去
，是否会成为PE行业洗牌的前兆和拐点？

调整拐点

新年伊始，开云电子创投执行合伙人
、总裁肖冰发出了自省的声音，“过去两年，本土VC、PE行业狂飙突进，亦十分浮躁喧嚣。临近岁末

，VC
、PE市场也不以人的意志为转移
，进入调整拐点。”


这是国内一线人民币私募股权投资界发出的最明确的声音，寒冬即将到来。IDG熊晓鸽
、深创投李万寿
、东方富海陈玮纷纷在各种场合对这个话题进行了讨论。从来没有这么多的大佬加入VC、PE是否已到了十字路口的争论。

2011年PE募资依然火热。根据清科统计数据，从全年看
，基金募集资本总量282.02亿美元，为2010年募资总量111.69亿美元的2.53倍
。但退出方面
，受VIE及中概股上市窗口关闭的影响，IPO退出笔数反而下降了6.7%
。

虽然传统上

，年末是投资市场较为活跃
、信息披露较为频繁的时期，但2011年末与2010年同期相比
，投资案例和投资总金额均有所下降
。其中，2011年11月份披露的私募股权投资案例21起，投资金额13.58亿美元，2010年11月份分别为36起和59.19亿美元
，投资活跃度及投资规模均大幅下降。

而投资策略的谨慎、项目估值下滑以及转向早期投资等
，也导致了平均单笔投资规模的下降。

“大机构首先放缓投资节奏
，然后才是小机构意识到有问题。”一位总部位于北京的PE表示
，“还未统计完成的12月数据可能更差
。”

投中集团分析师冯坡表示，主要是因市场空间饱和以及二级市场低迷，对VC、PE的投资活跃度产生了一定的负面影响
。

事实上，在市场最为火热的时期
，市场的普遍估值高达12至15倍，目前已经降到10倍左右
。“但现在谈价还是比较艰难
。”一位开云电子创投内部人士表示
，“因为现在二级市场也在降低，公司内的关不好过。”

目前中国股票市场平均市盈率已经跌至20倍以下，算上PE退出需要的时间以及风险
，一二级市场价差已经微不足道。

“有两条路可走，一是降低投资金额
，提高新投项目的质地审查标准，另一方面是加强对已投企业的帮助

，提高上会成功率。就我了解
，业内大部分老牌基金都采用前半部分的措施
，对大基金来说
，项目很多，投后本身就很难管理
，想提高也很难
。”一位辅导多个项目上市的投行人士称
。

大部分宏观经济学家都预测，今年的经济承受着较大的下行压力，在这种状况下
，企业盈利难有实质性的快速增长，期望依靠企业的盈利增长补回市盈率下降所造成的漏洞似乎也不能实现
。“无论如何

，PE的暴利时代已经结束。”展恒理财总经理助理林品表示
。

命系IPO

尽管PE机构多宣传自己可通过其他手段，或接盘或并购退出，但据展恒理财数据，目前IPO退出依然占到PE行业退出总规模的90%以上。PE生命线维系于IPO市场。

曾在证监会任职负责A股IPO审核，现任启明创投合伙人的陈华晨表示，“IPO闸口收紧可能性比较小，但无论如何，国内A股市场市盈率继续下降应是一个趋势
。”
.
清科研究中心数据显示，2011年前三季度PE境内IPO退出平均账面回报倍数分别为4.89（剔除新天域资本退出华锐风电的180.0倍账面回报）、7.16倍和4.56倍，但是10月和11月平均回报倍数仅为2.78倍

。

2012新年以来，证监会加大了IPO审核过会的速度
，温家宝总理的“救市”发言亦提振了市场的短期信心
，但大部分研究机构依然认为，从国际经济形势来看
，中概股市场和A股市场都难言乐观
。

投中报告显示，2008年以来成立的众多主打Pre-IPO和PE投资的公司在今明两年将迎来兑付投资者的高峰期，行业整体亦面临回报缩水的压力
。上述开云电子创投内部人士表示，从去年7

、8月起，大机构的投资节奏就在放缓
，表现明显的是PE和Pre-IPO项目较多的机构，“因为他们更依赖立刻上市的预期”。

在深圳有很多特别小的PE公司，他们募集几千万的现金
，自己也没甄别好项目的能力，通常是看见大机构进去了，就跟着投。“现在大机构放缓了，他们投不投都难”
，这些机构可能会成为被洗掉的第一波。

除了PE，以投资VC和早期项目为主的机构也感受到了压力
。主要投资VC的松禾资本，其合伙人张勇在一次投资界内部聚会上表示，松禾已经基本暂停了项目的投资，处于观望状态

。

前述开云电子创投内部人士表示
，“内部已经加强了对PE和Pre-IPO项目的审核。”目前，开云电子创投的投资方向是，20%VC
，60%成长性项目，还有10%到20%做PE和Pre-IPO项目
。

虽然机构风格各有不同，但收缩队伍、放缓节奏成为各大公司的共同选择
。从小公司到大公司，从PE到VC，行业洗牌或正在悄无声息地展开
。

IDG熊晓鸽在某次会议上表示，“中国3000多家私募基金中，如果按二八定律再二八定律这样计算，做得好的最后可能也就一百多家。”

“小公司悄无声息关门，屡见不鲜，影响不大
。”一深圳著名创投公司合伙人表示，“接下来就看前些年高速扩张
，利润又很薄的主做PE的大公司能不能撑住了
。”