与春节前宽松的过会率相比
，进入二月IPO风声已开始悄然收紧，过会率骤然下降至不到六成

，仅为57％。

　　以创业板为例
，2009年和2010年两年
，创业板平均过会率分别达79.73％和85.3％。而在2010年2月﹑7月﹑8月﹑10月和11月，创业板首发申请企业过会率更是惊人地达到了100％

。

　　据本报记者统计，包括中小板和创业板在内，节后共有七家公司申请过会（一家临时取消），分别为吉林省集安益盛药业股份有限公司（以下称益盛药业）、德勤集团股份有限公司（以下称德勤集团）
、上海百润香精香料股份有限公司（以下称百润香精）、徐州海伦哲专用车辆股份有限公司（以下称海伦哲）
、四川创意信息技术股份有限公司（以下称创意信息）、惠州中京电子科技股份有限公司（以下称中京电子）
、许昌恒源发制品股份有限公司（以下称恒源发制品）。

　　然而，最终结果显示
，仅有益盛药业、百润香精、海伦哲、中京电子四家公司成功过会
，而德勤集团、创意信息和恒源发制品三家公司最终未能获得幸运之神的眷顾，失意而归。

　　此外，证监会原定于2月28日审核广东依顿电子科技股份有限公司的首发申请，因该公司尚有相关事项需要进一步落实
，决定临时取消对该公司发行申请文件的审核。

　　对此
，有券商投行人士告诉本报记者，最近一段时期以来，因遭举报后过会被否，或因此取消过会以及推迟上市的现象时有发生，已成为拟IPO公司过会时的一个心头大患。

　　从上述被否的三家公司情况来看，拟上市公司不差钱、募集资金的必要性大打折扣以及主体资格缺陷等原因成为了IPO冲关失利的重要原因。

　　上市圈钱嫌疑

　　前述投行人士称，从创业板被否的创意信息具体情况来看，公司难以摆脱上市圈钱的嫌疑
，这或许是该公司IPO冲关失利的一大致命伤

。

　　创意信息招股说明书申报稿显示
，2008年至2010年三年报告期内
，公司资产负债率分别仅为23.11％、23.09％和24.09％

。

　　截至报告期各期末，公司短期借款账面余额均为零。

　　公司负债主要经营过程中产生的无息负债
，而向银行筹集资金比较少
，向银行筹借资金主要是解决短期流动资金周转
。公司负债主要由流动负债构成，公司流动负债占公司负债总额87％以上
。

　　而经营性负债中，预收账款是公司无需用现金偿还的负债
。公司预收款主要对应公司存货。公司只要按照与电信营运商签订的合同履行业务，就不存在到期需要用现金偿还该负债风险。

　　“如果剔除预收款项影响，可以看出，公司偿债压力较低
，充分说明了公司并不差钱
。”前述投行人士表示
。

　　更重要的是，从公司募集资金投向来看，募资的必要性并不充分
。创意信息募资投向仅一项，为公司电信技术服务支撑基地项目，原计划筹资4263万元
。

　　公司在谈及募集资金时笼统表示，近几年来，公司的营业收入保持了较高的增长率，服务的网络规模不断扩大
。为了进一步提高服务能力，公司需要一个与运营商现行IP核心网络以及IT核心系统规模相配套的技术服务支持基地。

　　公司称
，电信技术服务行业有一个重要的特点，电信网络设备系统以及IT系统的故障必须在模拟网络系统中模拟排障方案，确信可行之后才实施到实际的通信网络或IT系统中。

　　随着电信运营商网络建设的发展和公司业务的增长，目前的故障模拟系统和备品备件规模将无法满足客户的需求
。

　　“可以看出，公司并没有对募投项目的可行性要进行充分论证

。按理说，公司应该详细介绍募投项目行业背景情况。即企业在募投项目上拥有什么优势
；项目实施后的收入、费用预测等均应进行严密、科学的论证
。”前述投行人士称
。“但公司寥寥几笔带过，太过草率。难免会让发审委委员相信怀疑公司筹资的动机”
。

　　此外
，公司还存在客户集中高的风险
。截至目前，公司的主要服务对象是电信运营商
。

　　2008年
、2009年以及2010年
，公司前五名客户营业收入占公司营业收入比例分别高达96.86％、91.97％、81.83％
。其中，四川电信和广西电信两家客户的收入占公司2010年营业收入超过半壁江山，达58.25％。

　　突击增资解担保之围

　　而恒源发制品的冲关失利或许就败在“魔鬼就在细节中。”

　　如公司曾在2008年9月至2009年10月短短一年内三次增资扩股，合计引进资金高达1.115亿元，占此次IPO计划募集资金3.71亿元逾三成
，而2008年至2009年两个会计年度该公司实现的净利润不过8045万元。

　　一个细节在于
，公司外部股东突击入股的背后或许为了在临过会前解决困扰公司的互保问题。

　　据恒源发制品预披露招股说明书显示，公司与其他市场化经营企业长期存在互保行为，以取得银行借款
，支持生产经营和业务发展
。截至2009　年半年末、年末，公司因互保产生的对外担保余额分别高达5000万元和9000万元。

　　2008年9月28日
，恒源有限进行了首轮增资。南海成长
、西安凯瑞、陈延立、西安吉力分别以现金1200万元
、960万元、800万元和640万元对恒源有限进行增资，增资价格为4元／单位注册资本。

　　2008年当年
，公司净利润只有1402.95万元
。按此次增资后的注册资本4100万元计算，4元／单位注册资本对应的市盈率高达11.76倍。

　　2009年6月2日，恒源有限启动第二轮增资。公司原股东陈延立和新增股东史晓明、史耐忠分别以现金715万元，1320万元、715万元对恒源有限进行增资，增资价格为5.5元／单位注册资本。另外，股东李红平将其持有的部分出资转让给朱军、任战伟等恒源有限管理人员和业务骨干
，转让价格为2.5元／单位注册资本。

　　2009年10月29日，已完成股份制改造的恒源发制品再次增发1000万股，增发价格为4.8元／股
。原股东史晓明和新增股东深圳基石、卓惠荣、王松杰、阎小平、胡朝晖分别以现金240万元和2256万元、960万元、480万元、480万元和384万元认购股份。

　　显而易见的是，在经历了三轮突击增资后，公司如愿解除了全部的对外担保，消除了因对外担保所引致的潜在财务风险

。

　　值得一提的是
，过高的存货余额已成为公司较大的一个潜在风险
。资料显示，作为规模较大的发制品企业，公司生产经营过程中，包括采购、生产、销售、海外经营等的多个环节对流动资金占用较大。报告期内公司业务规模不断扩大
，存货、应收账款余额不断增加。

　　2008年、2009年和2010年，公司经营活动产生的现金流量净额分别为－821.61万元
、1255.12万元和－8297.53万元。2008年末
、2009年末、2010年末
，公司存货余额分别为13295.60万元、18692.58万元和35739.76万元
，占当期流动资产的比例分别高达69.69％
、54.96％和61.61％。

　　公司表示，随着业务规模的扩张，公司存货余额还有继续增长之势。在公司存货较大的情况下

，若原材料价格出现较大幅度下滑

，将会形成存货跌价
，从而给公司带来经济损失。(责任编辑:风控部djj)